Selama seminggu terakhir, Bank of Japan telah melakukan apa yang dikenal sebagai rate check, atau penyelidikan formal atas harga beli atau jual yen Jepang. Pemeriksaan kurs ini telah dilakukan sebagai persiapan untuk kemungkinan intervensi ke pasar valuta asing untuk menopang penurunan yen.
Intervensi ke pasar mata uang oleh bank sentral besar jarang terjadi dan hampir selalu gagal.
Intervensi ke pasar mata uang oleh bank sentral besar jarang terjadi dan hampir selalu gagal. Dan bahkan ketika sebagian berhasil, intervensi tersebut didukung oleh bank sentral utama lainnya, yang juga jarang terjadi.
Mengapa Bank of Japan melakukan ini sekarang?
Pemeriksaan suku bunga hampir pasti terkait dengan kenaikan harga minyak, dolar yang melonjak dan inflasi tertinggi yang mencengkeram ekonomi global dalam beberapa dekade.
Karena orang Jepang harus membeli minyak dalam dolar Amerika, apresiasi greenback berarti minyak mentah menjadi jauh lebih mahal. Kenaikan itu, pada gilirannya, mengirim inflasi lebih tinggi.
Mengingat kemungkinan peningkatan perbedaan suku bunga, ketegangan geopolitik, dan krisis energi di Eropa, kemungkinan dolar AS terus menguat terhadap mata uang utama meningkat.
Hasilnya adalah bahwa bank sentral mungkin mempertimbangkan kembali keengganan mereka untuk campur tangan di pasar mata uang.
Untuk bank sentral utama di luar Amerika Serikat—Bank Inggris, Bank Sentral Eropa, dan Bank Jepang—intervensi terkoordinasi masuk akal.
Tapi untuk Federal Reserve, ini adalah keputusan yang jauh lebih sulit. Pertama, dolar yang lebih kuat cenderung meredam inflasi pada margin, yang mendukung tujuan kebijakan Fed untuk stabilitas harga.
Namun pada saat yang sama, Fed tidak dapat mengabaikan kekhawatiran eksportir domestik yang kesulitan karena dolar naik.
Pandangan kami adalah bahwa bank sentral dan kementerian keuangan harus menahan diri dari campur tangan di pasar valuta asing dimanapun dan kapanpun memungkinkan.
Intervensi di pasar cenderung menghasilkan misalokasi sumber daya dan hasil ekonomi yang kurang optimal daripada yang seharusnya terjadi.
Tapi guncangan inflasi saat ini mungkin lebih besar daripada keengganan ini. Kita mungkin memasuki era intervensi di pasar valuta asing.
Status permainan
Pertimbangkan betapa dramatis lanskap ekonomi telah berubah. Yen telah kehilangan 15% terhadap dolar sejak awal tahun, dan 3,3% dalam dua minggu pertama bulan September saja. Sejak akhir tahun 2020, yen telah kehilangan 38% terhadap dolar.
Tapi mungkin lebih buruk mengingat statusnya di Asia, mata uang Jepang telah melemah sebesar 35% sejak Mei 2020 versus renminbi China.
Ini bukan pertama kalinya terjadi dislokasi di pasar mata uang. Pada 1980-an, badai kelemahan mata uang versus dolar yang sempurna terjadi ketika kebijakan moneter AS dan kebijakan fiskalnya bergerak mendukung dolar.
Federal Reserve mendongkrak suku bunga jangka pendek menjadi 18% untuk memperlambat inflasi, sementara pengeluaran pemerintah era Reagan menjadi ekspansif.
Suku bunga di seluruh dunia gagal untuk mengikuti, mengakibatkan investasi internasional berbondong-bondong masuk ke aset AS dan dolar meningkat.
Plaza Accord tahun 1985 mengakhiri pergerakan dolar tetapi menciptakan gelembung aset lain dan distorsi ekonomi. Distorsi itu membutuhkan Kesepakatan Louvre tahun 1987, yang menghentikan terjun bebasnya dolar dan menstabilkan pasar mata uang.
Apakah kita memerlukan Plaza Accord lain untuk menghentikan pergerakan dolar lebih tinggi terhadap yen? Dan mengingat pengalaman masa lalu, mengapa AS bahkan mempertimbangkan putaran intervensi mata uang lainnya?
Mari kita mulai dengan pertanyaan kedua, yang mungkin lebih tentang saling melindungi daripada yang lainnya.
Jika ekonomi Jepang membutuhkan penyelamat, ada banyak alasan bagi AS untuk menyediakannya. Jepang adalah sekutu yang teguh, mitra dagang utama, dan investor yang bersedia dalam ekonomi AS. Ini mungkin karena komitmen kami terhadap demokratisasi dan kemakmuran Jepang setelah perang.
Namun, dalam beberapa dekade terakhir, Jepang dikalahkan oleh China dan macan Asia di bidang manufaktur dan kemudian oleh Taiwan dan Korea Selatan dalam kemajuan teknologi.
Kita harus berasumsi bahwa berkurangnya peran Jepang di Asia sebagian besar karena kenaikan ekonomi China dan investasinya di ekonomi tetangga.
Salah satu hasilnya adalah penembusan renminbi versus yen setelah krisis keuangan, dan kemudian depresiasi yen sebesar 35% versus renminbi mulai Mei 2020.
Peramal mata uang Michael Rosenberg berpendapat bahwa perlunya intervensi mungkin lebih merupakan fungsi untuk melindungi status Jepang di Asia dan melindungi ekonominya dari inflasi yang disebabkan oleh mata uang.
Jika kenaikan dolar versus yen mungkin menjadi pelengkap masalah Jepang lainnya, itu membawa kita kembali ke pertanyaan pertama: Mengapa intervensi diperlukan sekarang?
Lagi pula, mengurangi nilai dolar untuk menyelamatkan yen akan bertentangan dengan upaya Federal Reserve untuk mengurangi inflasi AS. Dolar yang lebih kuat membuat produk buatan luar negeri jauh lebih murah untuk dibeli orang Amerika. Dan jika kita ingin mengurangi dampak resesi global, maka kita akan berasumsi bahwa pembelian barang asing oleh Amerika akan merangsang pertumbuhan global serta aktivitas komersial domestik.
Untuk Jepang, penurunan nilai yen dapat diperkirakan karena perannya yang berkurang dalam perdagangan internasional. Pada awal 1980-an, Jepang bertanggung jawab atas hampir 7% ekspor global. Pada pertengahan 2000-an, persentase itu telah berkurang setengahnya.
Dan meskipun biaya energi dan makanan impor yang lebih tinggi di Jepang—harga dalam dolar di pasar internasional—tidak akan hilang dalam waktu dekat, kita harus berasumsi bahwa pelemahan yen akan meningkatkan keunggulan komparatif Jepang.
Mengenai pengaruh dolar yang lebih kuat terhadap inflasi Jepang, kami menemukan bukti terbatas yang menunjukkan banyak hubungan. Yen telah melemah rata-rata kurang dari setengah poin persentase per tahun sejak Louvre Accord, dan inflasi tidak menjadi masalah di Jepang di luar lonjakan harga minyak.
Dalam beberapa dekade terakhir, pertumbuhan ekonomi Jepang hampir mati. Jika ada, ekonominya terancam oleh deflasi daripada inflasi. Jika kita ingin membantu seorang teman, kita perlu memikirkan jalan lain.
Sejarah intervensi mata uang
Dana Stabilisasi Pertukaran telah dioperasikan oleh Departemen Keuangan AS sejak tahun 1930-an. Intervensi mata uang langsung (membeli dan menjual mata uang asing) telah digunakan untuk berbagai tingkat karena pasar valuta asing beralih dari pengaturan standar emas ke mata uang pasar maju yang mengambang bebas di awal tahun 1970-an.
Pada tahun 1980-an dan 1990-an, konsep operasional yang menyediakan kerangka kebijakan adalah bahwa kondisi di dalam pasar FX tidak selalu mencerminkan kondisi ekonomi yang mendasarinya. Kondisi tersebut menyebabkan perlunya operasi valas yang terkoordinasi antar bank sentral untuk memperbaiki ketidakseimbangan ekonomi yang terjadi.
Seperti yang dilaporkan oleh Departemen Keuangan, otoritas moneter AS hingga Juni 1998 membeli yen untuk tujuan memperkuat ekonomi Jepang.
Pada bulan September 2000, intervensi terkoordinasi diprakarsai oleh Bank Sentral Eropa karena kekhawatiran akan potensi pergerakan nilai tukar euro yang baru terbentuk dan pengaruhnya terhadap ekonomi dunia. Langkah kehati-hatian ini dilakukan meskipun tahun-tahun sebelumnya telah terjadi transisi melalui Unit Mata Uang Eropa.
Dalam episode saat ini, pasar FX merespons konsekuensi ketergantungan pada pasokan energi yang tidak konsisten.
Dalam episode kali ini, pasar valuta asing merespons konsekuensi ketergantungan pada pasokan energi yang tidak konsisten dan terbatas.
Perekonomian Amerika Utara seharusnya tidak terlalu rentan terhadap kekurangan minyak dan gas alam daripada yang mempengaruhi Eropa.
Jadi, jika nilai mata uang ditentukan oleh pengembalian aset yang dipegang yang didukung oleh pertumbuhan ekonomi, maka Anda akan mengharapkan dolar AS terapresiasi terhadap mata uang lainnya.
Hal yang sama berlaku untuk renminbi dan ekonomi China, yang merupakan pengekspor minyak dan tetap bersedia membeli minyak dari Rusia.
Pertanyaan kebijakan
Meskipun menjadi pengekspor energi, Amerika Serikat hanyalah salah satu bagian dari ekonomi global, dan kekurangan minyak dan gas alam di seluruh dunia memiliki konsekuensi yang mengerikan terhadap potensi pertumbuhan AS.
Kami memahami bahwa keputusan untuk mengintervensi pasar mata uang mungkin sudah dibuat.
Namun, setelah beberapa dekade stabilitas mata uang, perdebatannya adalah apakah gangguan pasar mata uang diperlukan untuk menyelesaikan ketidakseimbangan di pasar lain.
Sementara fluktuasi mata uang adalah hasil dari interaksi antara penawaran dan permintaan, ketidakseimbangan di pasar barang berasal dari kurangnya sinyal harga yang akurat sebelum krisis saat ini.
Selain itu, rezim mata uang yang fleksibel memberikan mekanisme penyesuaian yang penting untuk ekonomi perdagangan global yang besar.
Krisis minyak telah terjadi secara teratur selama bertahun-tahun, dengan sedikit perhatian dari pembuat kebijakan atau pembuat pasar terhadap akar penyebab OPEC menjadi pemasok dominan dan penentu harga bahan bakar fosil.
Baru-baru ini, China dibiarkan mendominasi pasokan barang, dengan sedikit perhatian diberikan untuk mendukung produksi domestik di ekonomi Barat.
Barat telah menolak untuk mempertimbangkan risiko embargo energi lainnya. Konsekuensi dari penghindaran itu akan mengganggu standar hidup Eropa dan kemampuan manufakturnya.
Adapun ketidakseimbangan dalam produksi barang, Barat telah gagal mempertimbangkan kemungkinan nyata penutupan rantai pasokan dari Shanghai.
Bawa pulang
Jika ada upaya bersama untuk menstabilkan pasar mata uang, otoritas moneter harus menjelaskan bahwa ini adalah tanggap darurat dan bersifat sementara. Sebagai imbalannya, otoritas fiskal harus mempertimbangkan untuk selamanya mengurangi ketergantungan mereka yang berlebihan pada bahan bakar fosil.
