Menyiapkan panggung untuk pertumbuhan berkelanjutan

Produsen mengharapkan peningkatan aktivitas dalam beberapa bulan mendatang, menurut survei oleh bank Federal Reserve regional. Namun mungkin yang lebih penting dalam hal produktivitas dan daya saing global, produsen tersebut mengatakan bahwa mereka berencana untuk meningkatkan belanja modal dan belanja untuk teknologi.

Investasi tersebut dan prospek ekonomi yang kuat akan membantu mendorong pertumbuhan di atas 4% tahun depan. Tetapi kemunculan varian omikron dari virus corona dapat menimbulkan ancaman terhadap pandangan tersebut.

Kekuatan di bidang manufaktur dibangun di atas pemulihan berkelanjutan dari kedalaman pandemi, ketika belanja modal riil turun sekitar 11%. Sekarang, bisnis Amerika memiliki selera risiko yang lebih besar, dan kesediaan mereka untuk berinvestasi dalam produktivitas yang lebih baik menggarisbawahi ekspektasi kami bahwa investasi tetap nonresidensial yang nyata akan meningkat sebesar 5% tahun depan.

Iklim investasi yang akomodatif ini merupakan produk sampingan dari evolusi kebijakan moneter selama setengah abad terakhir dan merupakan akibat langsung dari kepercayaan terhadap otoritas moneter dan upaya mereka untuk menjaga stabilitas di pasar keuangan, meskipun inflasi baru-baru ini meningkat.

Karena respons moneter yang cepat oleh bank sentral setelah pasar keuangan runtuh pada tahun 2008 dan 2020, ekonomi dunia tidak mengalami depresi (seperti yang terjadi pada tahun 1930-an).

Sebaliknya, perdagangan dapat dilanjutkan. Dan dalam lingkungan suku bunga rendah, biaya pembangunan kembali telah berkurang secara drastis, sementara kepercayaan terhadap komitmen otoritas moneter terhadap kondisi keuangan yang stabil telah meningkatkan kecenderungan sektor swasta untuk meminjam dan meminjamkan.

Hal ini dapat dilihat di RSM US Financial Conditions Index, yang merupakan ukuran gabungan dari tingkat risiko (atau akomodasi) yang diperhitungkan dalam aset keuangan di pasar uang, obligasi, dan ekuitas.

Dalam pembacaan saat ini, indeks menunjukkan tingkat akomodasi yang lebih dari 1,4 standar deviasi di atas normal.

Sebagai perbandingan, indeks adalah 6 standar deviasi di bawah normal pada puncak penutupan pandemi—tingkat risiko yang sangat tidak normal yang diperhitungkan dalam aset keuangan.

Para bankir sentral sekarang menerima bahwa kebijakan moneter ditransmisikan ke perekonomian melalui kondisi keuangan. Oleh karena itu, misi mereka sekarang mencakup komitmen untuk mempertahankan iklim investasi yang stabil dan akomodatif selain peran tradisional mereka dalam stabilitas harga dan lapangan kerja penuh.

Di bagian selanjutnya, kita akan melihat perkembangan terkini di pasar aset utama.

Pasar uang

Penyebaran pasar uang sedikit melebar selama Oktober dan November karena investor mempertimbangkan ancaman yang dirasakan dari inflasi yang tak terkendali dan gagal bayar pemerintah atas utangnya.

Sedikit pelebaran ini terjadi setelah pembekuan pinjaman komersial di tengah pandemi yang diikuti oleh penurunan 18 bulan dalam selisih antara suku bunga utang komersial jangka pendek dan sekuritas pemerintah bebas risiko.

Apakah kenaikan ini merupakan tanda kesulitan yang akan datang dalam aktivitas peminjaman komersial? Mungkin tidak, tetapi itu tetap merupakan gejala stres dalam ekonomi yang masih terhuyung-huyung akibat pandemi.

Pertama, spread pasar uang tetap di bawah tingkat risiko normal, dan kemungkinan besar Federal Reserve akan dengan cepat merespons kenaikan suku bunga pasar uang yang ceroboh seperti yang terjadi pada tahap awal pandemi. Selain itu, otoritas moneter telah mengantisipasi kemungkinan distorsi yang dapat mempengaruhi pasar uang.

Misalnya, keadaan dukungan pendapatan pemerintah dan kurangnya alternatif investasi telah mengakibatkan kelebihan uang tunai di pasar keuangan.

Mulailah dengan $1,3 triliun tabungan rumah tangga yang telah terkumpul, sebagian besar untuk berjaga-jaga, dan $5,5 triliun sekuritas Treasury yang sekarang ada di neraca Federal Reserve. Uang itu perlu diparkir di tempat yang aman.

Setelah krisis keuangan, Federal Reserve dengan sengaja menciptakan fasilitas untuk membersihkan semua uang itu setiap malam, menggunakan sekuritas Treasury sebagai jaminan dan sekarang membayar “biaya penghargaan” hanya 5 basis poin (0,05%) untuk menahan utang itu.

Pada paruh kedua bulan November, operasi repo dan reverse repo Fed mencapai lebih dari $1,5 triliun, menunjukkan peningkatan permintaan bahkan pada tingkat pengembalian mendekati nol.

Contoh lain adalah upaya sementara Departemen Keuangan untuk tetap berada di bawah pagu utang sementara. Dengan Departemen Keuangan berada di jalur untuk gagal membayar kewajibannya pada paruh kedua bulan Desember jika plafon tidak dinaikkan, telah terjadi penerbitan T-bills jangka pendek yang terbatas.

Semua ini telah menciptakan distorsi di pasar, seperti yang ditunjukkan oleh penetapan harga baru-baru ini. Pasokan tagihan Treasury yang dipersingkat yang jatuh tempo pada paruh kedua Desember, misalnya, memerintahkan suku bunga yang lebih tinggi daripada fasilitas repo, yang menandakan tekanan di pasar. Tapi T-bills yang jatuh tempo di bulan Januari memiliki tingkat yang lebih rendah, menunjukkan bahwa investor mengharapkan resolusi.

Tindakan pasar yang tidak normal ini menunjukkan potensi kerusakan ekonomi yang lebih luas seandainya Kongres tidak membahas perdebatan yang tidak masuk akal mengenai plafon utang. Kami mengharapkan Kongres untuk bertindak secara bertanggung jawab dan menghilangkan artefak plafon utang, atau lebih mungkin meningkatkannya ke tingkat yang dapat dikelola.

Namun, pasar uang tetap stabil dan tidak mungkin membeku tanpa provokasi lebih lanjut.

pasar ekuitas

Strategi beli dan tahan pada indeks ekuitas S&P 500 akan menghasilkan 32% untuk tahun yang berakhir akhir November. Dan dengan volatilitas yang terus menurun, pasar saham telah menjadi hadiah virtual bagi investor yang mencari imbal hasil.

Dan investor ritel, terpikat oleh perdagangan bebas komisi, mengikuti. Sebuah makalah baru-baru ini oleh ekonom Zhi Da, Vivian W. Fang, dan Wenwei Lin menemukan peningkatan perdagangan di rumah selama pandemi yang didukung oleh pemeriksaan stimulus.

Dan ada inovasi lain, di luar penghapusan biaya. Perdagangan pecahan sekarang memungkinkan investor ritel untuk membeli sepotong saham hanya dengan satu sen, menghilangkan hambatan untuk harga saham yang tinggi.

Tapi ini semua ada harganya. Dengan suku bunga pada tingkat rendah untuk waktu yang lama, pengembalian 5% yang dijamin pada investasi pendapatan tetap telah berjalan seperti hula hoop. Jadi investor menuangkan lebih banyak uang ke dalam ekuitas dan menanggung risiko terekspos secara berlebihan ketika krisis berikutnya tiba.

Namun sampai hal itu terjadi, pengembalian yang meningkat dan volatilitas yang rendah dari pasar ekuitas telah membantu membengkaknya neraca di banyak rumah tangga dan sebagai hasilnya merupakan bagian besar dari akomodasi keuangan.

Pasar obligasi

Karena ancaman inflasi yang tak terkendali telah dihilangkan dari meja di negara-negara maju begitu lama, suku bunga menjadi terkompresi dengan penurunan volatilitas yang signifikan selama pemulihan 2010-19.

Ini akan memperdebatkan peningkatan daya tarik dan keamanan investasi dalam obligasi Treasury. Salah satu tema di pasar obligasi di tahun depan adalah bahwa kredibilitas bank sentral dapat terkikis bahkan jika inflasi top-line turun mendekati perkiraan 3% akhir tahun kami.

Sementara investor domestik mungkin menganggap pasar ekuitas lebih menguntungkan, mitra dagang kami memarkir transaksi AS di Treasurys. Likuiditas dijamin (dengan asumsi Kongres tidak membiarkan krisis plafon utang berlanjut), dan kekuatan ekonomi harus meminimalkan risiko mata uang dan menambah pengembalian total sekuritas untuk investor asing.

Pertumbuhan kepemilikan asing atas obligasi Treasury sejak tahun 2001 berfungsi sebagai ukuran globalisasi rantai pasokan AS dan daya tarik memegang obligasi tersebut.

Secara keseluruhan, permintaan safe-haven untuk sekuritas AS akan terus mengurangi peningkatan imbal hasil Treasury setelah Fed mulai menormalkan suku bunga.

Dan jika pemulihan 2010-19 menyediakan template untuk siklus ini, kita dapat mengharapkan Fed untuk mempertahankan kepemilikan neraca sekuritasnya dan kemudian memungkinkan pengurangan bertahap dari kepemilikan tersebut saat mencapai jatuh tempo, dengan pasokan obligasi yang terbatas berlaku ke bawah. tekanan pada tingkat hasil di margin.

Di dalam negeri, spread di pasar obligasi korporasi terus menurun sejak puncak pandemi, menandakan berkurangnya persepsi risiko gagal bayar korporasi di tengah penguatan ekonomi.

Kami memperkirakan imbal hasil Treasury akan meningkat di sepanjang kurva karena pasar mengantisipasi Fed yang memungkinkan suku bunga jangka pendek bergerak lebih tinggi dan sementara pertumbuhan ekonomi yang berkelanjutan mendukung tingkat pengembalian yang lebih tinggi pada obligasi jangka panjang. Pada akhirnya, hal itu mendukung seruan akhir tahun kami untuk imbal hasil Treasury AS 10-tahun naik menjadi 2,25%.